天风策略刘晨明：9月极简复盘：十张图看关键变化核心逻辑

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1)9月大类资产表现:股市继续走弱，北证逆市场上涨。2)9月超预期降准，但MLF和LPR未进一步下调。3)交易面:对程序化交易和融券机制讨论增加。4)9月议息会议按兵不动，但美联储仍释放鹰派信号。5)强美元压力高悬，但可能并非国内市场下跌主因。6)经美债利率调整后的股债收益差仍显示当前市场具备性价比。7)经济金融数据:市场担忧的需求不足问题可能正在缓解。8)国内由主动去库向被动去库阶段切换。9)工业细分行业库存整体处于低位。10)新政一个月一线成交回暖，但新开工仍低迷。

9月复盘要点包括:

1)大类资产表现:美债利率和美元指数刷新前高，全球权益市场继续下挫；国内情绪低迷，日成交额一度跌破6000亿；北证50逆市上涨。

2)9月货币政策:央行超预期降准并超额续作MLF，公开市场净投放来看，8-9月净投放为年内高位。但在8月5年期LPR调降落空之后，9月MLF和LPR报价利率仍未调降。

3)交易面:对程序化交易和融券机制讨论增加，证监会和交易所发布相关监管令。

4)9月议息会议按兵不动，但美联储仍释放鹰派信号:当前利率市场定价来看，首次降息预期的时间已经推迟到明年7月(8月初的预期是明年3月)。

5)强美元压力高悬，但可能并非国内市场下跌主因:从今年以来亚太股市表现来看，主要市场并没有因为美元、美债利率走高而下跌。

6)经美债利率调整后的股债收益差仍显示当前市场具备性价比:将股债收益差模型中的利率，修正为89%的中国国债+11%的美国国债。结果仍然显示出当前A股处在相对低估的位置。

7)市场担忧的需求不足问题可能正在缓解:制造业和社会零售数据回升、CPI回正、出口数据同比回升。但原材料价格上涨引发了一些滞胀担忧。

8)国内由主动去库向被动去库阶段切换:8月工业企业产成品存货同比和营收同比数据均见底回升，但剔除价格因素后的库存指标(存货同比-PPI)进一步下行。

9)工业细分行业库存整体处于低位:多数制造业产成品存货同比处于历史30%分位以下。

10)新政一个月楼市数据:一线城市9月成交回暖但仍在历史低位，二三线成交磨底；新开工面积继续走弱，待售面积历史高位。

9月关键报告:

《增长中枢下移的投资模式:以美股核心资产的四次跨越为例》2023.9.10

《分享一个行业中性股息策略，更容易被接受、效果也更好》2023.9.17

《是否需要用美债对股债收益差-2X标准差的位置进行修正？》2023.9.24

风险提示:宏观经济风险，政策支持不及预期，中美贸易与科技领域摩擦加剧等。

9月极简复盘:十张图看关键变化核心逻辑

注:文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

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